快手终于要拆分可灵并单独融资了，这也是近期国内AI 圈最大的新闻。无论是路透社还是晚点，均引用可靠信源披露了当前可灵的估值：200 亿美元。
消息出来后，许多朋友已经开始乐观：
认为可灵单独融资之后，以 200 亿美元为锚点，快手整体的估值自然是相当便宜的（目前快手市值也就在300 亿美元左右），这显然是一次寻找价值洼地的好时机。
因此讨论快手此次拆分可灵的核心问题便是：究竟可灵值不值200 亿美元。如果估值逻辑顺畅，我们才敢乐观起来。
本文核心观点：
其一，参考Anthropic，智谱，perplexity 等公司估值，当前可灵P/ARR 倍数在 40 倍左右，相对公允；
其二，之所以此时拆分可灵，除了市场估值框架日渐成熟，且可灵的业绩可依托外，更与大模型业务庞大的资本开支诉求密不可分；
其三，可灵没有走百度文心一言的老路。
可灵到底值不值200 亿美元
当前全球资本市场对大模型公司基本都采用了ARR（年化收入）倍数的估值方法，以Anthropic 为例，采用市值（P）/ARR 的性质梳理各个阶段企业的估值变化过程，有如下结论：
1、 在早期（2023 年5 月）：业务基本处于0-1 的过程，当年估值达到46 倍，次年估值回落至4 倍；
2、 2025 年以来Anthropic的当年估值最高位为20+倍，且通常次年估值会降到10 倍以内。
也就是说对于处于发展早期的标的估值弹性可以相对较大，又比如 2025 年 9 月perplexity 估值200 亿美元，而 ARR 接近 2 亿美元，假设月均增加 2000 万美元，则 P/ARR 仍有 70+倍，其后随着ARR 业绩的兑现，估值倍数会逐渐回落。
我们再以智谱为例，管理层今年的ARR 目标乃是 10 亿美元，结合当前 450 亿美元的估值，高预期下其P/ARR 也在45倍上下。
我们再看可灵，根据晚点披露当前其ARR为5亿美元，以 200 亿美元的估值进行测算的话，当前可灵的P/ARR 为 40 倍（与Anthropic 早期的 46 倍相差不大）。
综合这些信息，我们会得到以下结论：
其一，如果以Anthropic 为参照，市场对可灵的定位乃是“大模型发展早期公司”，如果以国内大模型上市公司为参照，当前的估值水平相对公允，也是资本市场所能接受的；
其二，尽管 Anthropic 估值拉升较快，每次估值更新基本是前次的 2-3 倍，但更为快速的ARR 及收入增长成为消化估值的基础，这也是市场用相对宽松的ARR指标作为估值锚点的主要原因。可灵 200 亿美元的估值如果要立得住，就需要有足够的增速做托底。
管理层曾经披露 2026 年 1 月可灵的ARR 为 3 亿美元，三个月之后该数字升至5 亿美元，该期间内可灵获得了明显增长，这是其获得高估值杠杆的主要原因。
可灵为何要在此时被拆分
从融资条件方面考虑的话，当前资本市场对大模型公司的估值框架已经日臻成熟，有Anthropic，perplexity，智谱等一系列公司在先，可灵的估值就有了参照和对标，又加上过去三个月业绩的依托（ARR 增长超 60%，照此趋势年末ARR 将是年初的 2 倍以上），具有了单独高估值的基本条件。
另外，今年以来快手的股价表现并不算好，市盈率一直维持在 10 倍上下（受短视频赛道，带货直播行业增速等一系列因素影响）。假若可灵一直在快手体内，那就是短视频平台的一个子业务，估值能力将倍“锁在”10 倍左右的市盈率里。
我们也知道，决定大模型公司竞争力的不仅仅是模型的研发能力，更是庞大算力为代表的资本开支，当前全球大模型公司均在加速资本开支，其融资方式包括但不限于增发股票，发企业债等等。
对于快手来说，低迷的股价一方面让可灵的价值淹没在“短视频平台”的母公司估值里，另一方面也提高了其在资本市场的融资成本。若要让可灵未来可以兑现业绩预期，就需要大力提高资本开支，而募资的方式用快手为主体已经不合适，可灵独立乃是必然。
在此之前我个人曾经多次呼吁百度把大模型业务独立，以此提高融资能力，进而提高资本开支，进而强化产品的竞争力，但可惜百度并没有采用此方式（其后把芯片公司独立），这在一定程度上也是文心一言市占率逐渐下滑的原因。
继续说回快手，2025 年其资本开支较上年增加 69 亿元，达到 149 亿元，对比过往数据我们可以确定，其主要增量皆来自可灵，这也是过去三个月可灵ARR 保持快速增长的重要原因。
当前文生视频大模型赛道已经越发拥挤，字节的SeedDance 2.0风头未过，阿里的快乐马又横空出世，可灵若要保持先前高速的增长态势，就需要有持续强大资本开支做支撑，只有独立于快手，在资本市场获得单独议价能力，才是当前的最优解。
在文生视频赛道群雄逐鹿的当下，脱离母体估值束缚、获得独立募资能力，是可灵最大的竞争底牌。百度的遗憾已成过往，而快手正在走出一条更聪明的AI资本化道路。